ћирилица | english info servis | rečnik | sadržaj | kontakti | pomoć 

RAZVOJ DINARSKOG TRŽIŠTA NAMENjEN I DOMAĆIM I MEĐUNARODNIM INVESTITORIMA

Intervju viceguvernera Narodne banke Srbije Bojana Markovića za magazin  „Perspective“, mart 2011. godine

Često se kaže da Srbija nema razvijeno sekundarno tržište hartija od vrednosti. Kako se to može poboljšati?

Glavna prepreka razvoju sekundarnog tržišta u prošlosti bilo je nepostojanje primarne emisije državnih obveznica. Međutim, situacija se promenila u poslednjih godinu-dve, posebno sa izdavanjem obveznica duže ročnosti (18 meseci i 24 meseca). U Srbiji sada postoji mogućnost razvoja likvidnog sekundarnog tržišta. Ukazao bih na nekoliko ključnih faktora koji mogu podstaći dalji razvoj. Prvo, ročnost primarnih emisija se produžava – emisija 36-mesečnih obveznica je najavljena za mart 2011.  Drugo, povećanje obima i smanjenje učestalosti primarnih aukcija može privući veći broj potencijalnih investitora na primarnom tržištu. Time bi se povećao i potencijal za razvoj sekundardnog tržišta jer bi više obveznica istog izdanja bilo raspoloživo za trgovanje. Treće, potrebno je razmotriti mogućnost uključivanja primarnih dilera na tržište. To se u svetu pokazalo veoma važnim za stabilnost tražnje na primarnom, ali i povećanje likvidnosti na sekundarnom tržištu, budući da su primarni dileri motivisani da održavaju sekundarno tržište visoko likvidnim, kao i da posluju kao market-mejkeri. Četvrto, postoje mogućnosti za dalje povećanje transparentnosti i dostupnosti podataka u vezi s trgovanjem na sekundarnom tržištu. Narodna banka Srbije objavljuje podatke o sekundarnoj trgovini državnim obveznicama, koje dostavljaju Centralni registar i Ministarstvo finansija. Međutim, na osnovu tih podataka nije moguće napraviti razliku između repo transakcija, otkupa i direktne prodaje, što može biti bitno za procenu likvidnosti sekundarnog tržišta. Konačno, poboljšanja u tehničkom i pravnom smislu mogu pomoći, kao na primer: pojašnjavanje pravnog statusa kolaterala, uvođenje standardizovanog okvirnog ugovora i revidiranje limita postavljenih lokalnim bankama od strane matičnih banaka.

Glavne koristi

Jedno je sigurno – povećanje likvidnosti sekundarnog tržišta hartija od vrednosti doneće velike koristi svim poslovnim subjektima u Srbiji – privatnim preduzećima, finansijskim institucijama, Vladi i stranim investitorima. Takođe, uticaće i na povećanje efikasnosti monetarne politike.

Da li se dugoročne obveznice mogu koristiti kao reper za utvrđivanje kamatnih stopa?

Da, naravno. U svetu je uobičajeno korišćenje krive prinosa za određivanje kamatne stope na dugoročne kredite banaka. Zapravo, verovatno jedan od bitnih razloga zašto nemamo dugoročne dinarske kredite privredi i stanovništu jeste nepostojanje odgovarajućeg repera za definisanje cene tih kredita. Relevantan reper je obično prinos na dugoročne državne obaveznice, kojima se trguje na likvidnom sekundarnom tržištu.

Najavljeno je da EBRD planira da izda dinarske obveznice. Znate li kada? Da li se EBRD konsultovala sa Narodnom bankom Srbije i kako će to uticati na tržište?

Kada će se to desiti zavisi od brzine kojom Skupština usvoji izmene i dopune Zakona o deviznom poslovanju. Takođe, zavisi i od sposobnosti EBRD da identifikuje odgovarajuće mogućnosti dinarskog ulaganja. S pravnog stanovništa ne postoje prepreke da EBRD i druge finansijske institucije odmah krenu sa izdavanjem dinarskih obveznica. Međutim, trenutno postoji prepreka za direktno pozajmljivanje dinara prikupljenih emisijom obveznica.Ta prepreka će biti uklonjena izmenama Zakona o deviznom poslovanju, koji treba da se nađe u skupštinskoj proceduri u martu 2011, tako da bi možda mogli da očekujemo prvu emisiju dinarskih obveznica EBRD već u toku 2011. Narodna banka Srbije je u kontaktu sa EBRD i nekim drugim međunarodnim finansijskim institucijama zainteresovanim za emitovanje dinarskih obveznica. Takve emisije bi imale pozitivan uticaj na tržište, jer bi povećale broj i raznolikost raspoloživih dinarskih finansijskih instrumenata. Štaviše, odluka institucije koja ima rejting AAA da izda dugoročne dinarske obveznice može pozitivno uticati na premiju rizika zemlje i dovesti do produženja krive prinosa.

Sredinom februara izdate su obveznice bez fiksnog roka dospeća u vrednosti od 200 miliona evra. Prodato je manje od polovine početne tranše. Kako to komentarišete? Zašto nije bilo više kupaca?

Ciljna grupa za te obveznice, denominovane u evrima, bila su domaća društva za osiguranje i penzijski fondovi, ali je njihov potencijal trenutno ograničen. Iako diversifikacija lepeze instrumenata može doneti koristi u pogledu sigurnosti raspoloživih sredstava finansiranja za Vladu, trebalo bi svi da se usredsredimo na analizu mogućnosti produženja i diversifikovanja dinarske krive prinosa i da, ako je moguće, razmislimo i o izdavanju tzv. dugoročnih dinarskih obveznica vezanih za kretanje inflacije. Naravno, u nekom trenutku možemo imati i prave evroobveznice. Međutim, prava evroobveznica je obveznica koja se izdaje na međunarodnom tržištu (i pored svog naziva, ta obveznica ne mora biti izdata u evrima), a ne obveznica denominovana u evrima koja se izdaje na domaćem tržištu.

Koji je najbolji model duga ako Srbija mora da se zadužuje (u dinarima ili evrima, u zemlji ili inostranstvu)?

Na prvom mestu u dinarima i to je namenjeno domaćim i stranim investitorima. Iako je kamata na dinarske obveznice nešto viša, srednjoročna korist tih obveznica u pogledu produbljivanja srpskog finansijkog tržišta je sigurno veća od troška kamate. Pored toga, 90% državnih prihoda je u dinarima i dinarske obveznice bi uklonile izloženost budžeta deviznom riziku. Drugi izbor bi bile dinarske obveznice vezane za kretanje inflacije, budući da se njima eliminiše rizik inflacije, koji predstavlja jednu od glavnih briga dugoročnih investitora. Konačno, prave evroobveznice, tj. devizne obveznice izdate na međunarodnom tržištu, mogu uticati na diversifikaciju izvora finansiranja za Republiku Srbiju. Smatram da među našim prioritetnim opcijama ne treba da budu emisije obveznica namenjenih domaćem tržištu, a denominovanih u evrima ili vezanih za evre.

Prema Vašem mišljenju, da li su fiskalna pravila u Srbiji dobro definisana?

Naša fiskalna pravila su u skladu sa vrhunskim iskustvom savremene teorije i prakse. Njima se obezbeđuje vođenje prudentne fiskalne politike, uz istovremenu fleksibilnost u skladu sa poslovnim ciklusom. Kako sam i pomenuo, poštovanje tih pravila u narednim godinama biće svojevrstan izazov, što će biti slučaj i u većini zemalja širom sveta koje usvajaju fiskalna pravila. Međutim, ako ta pravila zaista budu i adekvatno primenjivana, njihovo usvajanje može da se ispostavi kao jedna od najvažnijih mera preduzetih u skorijoj ekonomskoj istoriji Srbije.

Veliki izazovi

Da li verujete da je moguće ostvariti misiju Fiskalnog saveta – javni dug (bez restitucije) ispod 45% BDP-a, budžetski deficit ispod 1% BDP-a počev od 2015. i rast plata i penzija koji je sporiji od privrednog rasta?

To nije nemoguće, iako će biti izazovno. Srbija i danas oseća posledice ekonomske krize i zbog toga je još u zoni srednjoročnog fiskalnog deficita, koji je viši od propisanog. Štaviše, politika snižavanja zarada i penzija u javnom sektoru je neophodna, ali u socioekonomskom smislu nije nimalo laka, ne samo u Srbiji već i u celom svetu. Izazovi su zaista veliki. Mislim da je bilo je mudro postaviti cilj na restriktivnijem nivou i tako poslati jasan signal različitim budžetskim korisnicima o mogućim posledicama sveprisutnih pritisaka na povećanje javne potrošnje.